變身類金融地產(chǎn)——馮侖 大的限制是自己

　　3月30日晚，萬(wàn)通地產(chǎn)（600246）召開(kāi)董事會(huì)，創(chuàng)始人馮侖宣布正式隱退，原萬(wàn)通地產(chǎn)總經(jīng)理許立擔(dān)任新一屆董事會(huì)董事長(zhǎng)。同時(shí)，有兩位新人加入董事會(huì)：萬(wàn)通控股副總經(jīng)理鄭沂、貝塔咨詢工作室合伙人杜麗虹。

　　而就在幾個(gè)小時(shí)前，馮侖剛剛在北京前門23號(hào)主持了萬(wàn)通控股歷史上首次投資者年會(huì)。在會(huì)上，馮侖宣布，將萬(wàn)通地產(chǎn)的母公司萬(wàn)通實(shí)業(yè)更名為萬(wàn)通控股。

　　兩字之差，萬(wàn)通從一家實(shí)業(yè)公司變身為投資公司。

　　再回頭來(lái)看看鄭沂和杜麗虹的背景：前者曾先后在嘉實(shí)基金和聯(lián)想控股工作，具有金融專業(yè)背景；后者則是清華大學(xué)博士，潛心研究地產(chǎn)的商業(yè)模式。看來(lái)，萬(wàn)通是下定決心要在金融和投資上突破一把了。

　　然而，這并不是一個(gè)房地產(chǎn)業(yè)的春天。從去年的“國(guó)十條”算起，一年來(lái)地產(chǎn)商們幾乎沒(méi)有聽(tīng)到過(guò)什么“好”消息，充斥耳窩的全部是限制性調(diào)控政策的頻頻出臺(tái)。北京非凡博治投資管理公司總裁蔡廷如對(duì)《英才》記者坦言，對(duì)地產(chǎn)商們來(lái)說(shuō)，現(xiàn)在到了必須尋找“出路”的時(shí)候了：“尤其是等到經(jīng)濟(jì)適用房、保障房政策完善起來(lái)之后，像萬(wàn)科、萬(wàn)通這樣的企業(yè)，利潤(rùn)空間都會(huì)被大大壓縮，日子肯定不好過(guò)。”

　　所以，不論采取何種措施，地產(chǎn)商們現(xiàn)在就得開(kāi)始思考下一步的出路。

　　在這樣的時(shí)刻，萬(wàn)通這樣一家有著20年歷史的房地產(chǎn)企業(yè)，對(duì)市場(chǎng)和未來(lái)有著怎樣的思考？

　　馮侖不喜歡討論眼下的熱門話題。一方面，他覺(jué)得只談眼前的事情沒(méi)有多大意義，“過(guò)去8年，政府出臺(tái)了40份文件調(diào)控房地產(chǎn)市場(chǎng)。如果我們總跟著短期政策來(lái)安排業(yè)務(wù)架構(gòu)，不可能活到今天”；另一方面，他喜歡“別人看不明白我”的這種感覺(jué)：“萬(wàn)通總是站在未來(lái)安排今天。我們從五年后的角度安排今天的業(yè)務(wù)，很多人可能看不懂。”

　　爭(zhēng)上游

　　從“實(shí)業(yè)”變身“控股”這件事，確實(shí)是5年前就開(kāi)始構(gòu)思了。

　　2006年，萬(wàn)通實(shí)業(yè)重組一部分業(yè)務(wù)到A股上市，此后，董事會(huì)就開(kāi)始不斷地討論公司的定位問(wèn)題。

　　馮侖發(fā)現(xiàn)，全球房地產(chǎn)的賺錢路徑正逐漸向三種模式演變：要么往下游做，靠造房子、賣房子掙錢，變成制造業(yè)；要么往中游做，開(kāi)發(fā)物業(yè)然后持有，靠運(yùn)營(yíng)和物業(yè)增值來(lái)賺錢；要么往上游做，把不動(dòng)產(chǎn)和投資物業(yè)整合成金融產(chǎn)品，再進(jìn)行金融產(chǎn)品意義上的銷售。

　　對(duì)于這三種類型的房地產(chǎn)企業(yè)，資本市場(chǎng)給出的估值各有不同。據(jù)馮侖的經(jīng)驗(yàn)，“類制造”型的地產(chǎn)企業(yè)，一般能有5-7倍的PE估值；而“類金融”型的，高能達(dá)到15-20倍。因此，他的決定顯而易見(jiàn)：往上游去。

　　向金融靠攏并不只有理論的單一支持，萬(wàn)通還有其他的準(zhǔn)備。至少在融資、運(yùn)營(yíng)方面，馮侖有著大把的經(jīng)驗(yàn)與實(shí)踐。

　　早在2003年，馮侖就提出，萬(wàn)通要進(jìn)入商用不動(dòng)產(chǎn)領(lǐng)域，學(xué)習(xí)美國(guó)模式。美國(guó)模式的特點(diǎn)是：專業(yè)分工細(xì)致，每個(gè)環(huán)節(jié)通過(guò)完成各自的任務(wù)獲取利潤(rùn)，是一條橫向價(jià)值鏈，其真正的主導(dǎo)是房地產(chǎn)信托基金（REITS）和投資商，開(kāi)發(fā)商、建筑商、中介商以及其他環(huán)節(jié)都成了圍繞資本的配套環(huán)節(jié)。

　　通常情況下，美國(guó)的房地產(chǎn)資金只有15%來(lái)自銀行，其余主要是社會(huì)資金，其中退休基金和不動(dòng)產(chǎn)基金大約各占一半。

　　在中國(guó)學(xué)習(xí)美國(guó)模式，一個(gè)大的問(wèn)題是：如何打通融資渠道？商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)是資本密集型，在尚未開(kāi)放REITS的中國(guó)，依靠銀行這樣單一的融資渠道，必然不能滿足對(duì)物業(yè)的長(zhǎng)期持有及運(yùn)營(yíng)需求。目前內(nèi)地大多數(shù)商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)只能通過(guò)“以售養(yǎng)租”的方式來(lái)平衡現(xiàn)金流。而在專家眼中，這不能被稱作真正的商業(yè)地產(chǎn)。

　　不過(guò)，在馮侖看來(lái)，政策和法律并不是大的限制，真正的限制其實(shí)在于地產(chǎn)商自己，“現(xiàn)在國(guó)內(nèi)做商用不動(dòng)產(chǎn)的方法比較簡(jiǎn)單，就是以銷售為主，因?yàn)榇蠹以谧赓U市場(chǎng)的能力是不夠的。租金回報(bào)低是一個(gè)普遍問(wèn)題，要做REITS，凈租金回報(bào)要做到6%以上，國(guó)內(nèi)很少企業(yè)可以做到。另外的問(wèn)題是租期太短，做成REITS后是要放到資本市場(chǎng)上去賣的，市場(chǎng)要看商業(yè)預(yù)期，不可能說(shuō)租期只有半年、一年，那怎么賣？在這種情況下，放開(kāi)REITS你也做不了。”

　　在商用不動(dòng)產(chǎn)的租賃能力方面，馮侖給自己打85分，“在北京的服務(wù)公寓中，我們的出租率和租金一直是排第一的。”

　　租金、租客、租約，這三者怎么配合，看起來(lái)是商業(yè)地產(chǎn)的基本課題，但其中大有學(xué)問(wèn)。很多地產(chǎn)商不能很好的控制三者的比例。

　　“萬(wàn)通有一個(gè)好老師——香港置地，我們合作十年了，整個(gè)團(tuán)隊(duì)去香港培訓(xùn)過(guò)，學(xué)到了很多專業(yè)本領(lǐng)。”

　　在高度成熟的美國(guó)市場(chǎng)，萬(wàn)通在紐約世貿(mào)中心重建大樓里租下了高的5層，興建“中國(guó)中心”，“這件事也做了將近7年，主要的工作就是談租約。我看過(guò)的合同加起來(lái)有一尺高，合同中事無(wú)巨細(xì)。”這樣的經(jīng)歷讓馮侖對(duì)自己的專業(yè)能力頗為自信。

　　此外，萬(wàn)通的財(cái)務(wù)狀況也被專家評(píng)價(jià)為“適合做商用不動(dòng)產(chǎn)”。有業(yè)內(nèi)人士做過(guò)粗略測(cè)算：投資物業(yè)在總資產(chǎn)中的占比每提高10個(gè)百分點(diǎn)，企業(yè)的現(xiàn)金回流速度就慢10%，就會(huì)導(dǎo)致開(kāi)發(fā)物業(yè)的銷售增速下降30%。所以，投資物業(yè)的比重越高，就要求企業(yè)的財(cái)務(wù)越保守。而萬(wàn)通旗下所有公司的負(fù)債率都不到10%，在業(yè)界絕對(duì)算得上低。“我寧愿不擴(kuò)張，也不會(huì)靠增加負(fù)債來(lái)追求規(guī)模。如果我現(xiàn)在把財(cái)務(wù)條件做壞了，即使等到有一天資本市場(chǎng)開(kāi)放了，萬(wàn)通也融不到資了。”

　　目前，萬(wàn)通控股大約有三分之一的資產(chǎn)在不動(dòng)產(chǎn)，三分之二在住宅。馮侖坦言，萬(wàn)通的目標(biāo)，是做“中國(guó)的凱德置地”，“簡(jiǎn)單地說(shuō)，就是把直接投資和資產(chǎn)管理相結(jié)合，把傳統(tǒng)開(kāi)發(fā)運(yùn)營(yíng)能力和金融能力相結(jié)合了。”

　　厚樸基金董事長(zhǎng)方風(fēng)雷是馮侖的好友，對(duì)于萬(wàn)通學(xué)習(xí)凱德的路徑，他表達(dá)了充分的肯定：中國(guó)目前需要的不是低水平的開(kāi)發(fā)公司，而是像凱德這樣的“類金融”地產(chǎn)企業(yè)，一家不夠，十家也不嫌多。